L'Europa del Dr. Frankenstein

Il termine per la possibile uscita della Grecia dalla zona euro è "Grexit." E' una parola piuttosto brutta, ma soprattutto una eventuale Grexit ha diverse implicazioni gravi.

Il rischio maggiore è il contagio. Quando fallì Bear Stearns il primo problema per il mercato non fu quantificare la perdita, ma sapere chi sarebbe stato il prossimo? Toccò a Lehman. Una lezione ancora molto viva nella memoria degli investitori.

La Grexit mette in discussione l'esistenza stessa dell'Unione monetaria europea. Ci si può chiedere: è un'unione senza uscita, del tipo "tutti per uno e uno per tutti", o è un club cui si può scegliere se appartenere o andarsene? Certo, è un club che offre privilegi, ma impone anche costi molto elevati sia ai membri che se ne vanno sia a quelli che rimangono, i quali devono anche pagare il conto al bar del membro in fuga.

C’è chi sostiene che non vi è alcuna disposizione nel Trattato che consenta l'uscita di un membro dalla zona euro. Pertanto, secondo le regole, semplicemente non si può andare via. Si tratta, in teoria, di un bel concetto, ma ogni membro della zona euro si illude ancora di essere un paese sovrano con pieni diritti di autodeterminazione, compreso quello di essere auto-distruttivo.

La memoria torna al South Carolina nel 1861. Anche allora qualcuno sottolineava che nella Costituzione degli Stati Uniti nessuno poteva lasciare l'Unione. Ma il South Carolina (e dieci altri stati) decisero che era un diritto, e iniziò la guerra più sanguinosa della storia degli Stati Uniti.

Le persone che pensano di essere parte di un paese sovrano, tendono ad essere gelose di questa idea e resistono a qualsiasi suggerimento che possa limitare la loro sovranità.

La "troika" (Commissione Europea [CE], il Fondo Monetario Internazionale [FMI], e la Banca Centrale Europea [BCE]) hanno imposto alcune condizioni di bilancio alla Grecia, per ottenere prestiti e pagare le spese di gestione corrente. Queste condizioni richiedono alla Grecia di ridurre il deficit e pareggiare il bilancio tagliando la spesa pubblica e aumentando le tasse (in realtà raccogliendo le imposte mai pagate). Questa idea di non spendere più di quello che si incassa dalle tasse, viene chiama austerità dai suoi critici, e semplice buon senso da parte dei suoi sostenitori.

Tuttavia il programma ha portato al 25% di disoccupazione (50% tra i giovani) e ad una profonda recessione di cinque anni, con la probabilità di una caduta del 7% del PIL solo quest'anno. Domanda: quanto tempo ci vuole perché una recessione diventi depressione? Ricordo che le recessioni durano al massimo due anni nei paesi sviluppati. Ma non solo: in Grecia i lavoratori pubblici stanno perdendo il posti di lavoro, per le aziende gli utili stanno scendendo, al pari delle entrate fiscali.

Di recente i greci hanno votato in massa per partiti che, in un modo o nell'altro, vogliono respingere il programma di austerità, colpendo invece i due partiti maggiori che hanno dominato la cena politica per decenni. I due maggiori partiti avevano convenuto sulla necessità di accettare le misure di austerità, al fine di poter continuare a vendere i titoli alle istituzioni governative europee (e al FMI), in quanto il mercato privato delle obbligazioni greche ha cessato di esistere, tranne che per le negoziazioni di piccoli speculatori.

In pratica, gli elettori greci hanno rigettato l’austerità non votando i partiti che avevano accettato le misure. Così facendo tanti piccoli partiti con punti di vista diversi hanno raccolto consensi, senza però poter formare un governo di maggioranza e costringendo il paese ad un ritorno alle urne il 17 di giugno. I recenti sondaggi comunque mostrano, che oltre il 75 per cento degli elettori greci vogliono restare nell'euro.

Non c'è modo di sapere cosa accadrà il mese prossimo, i sondaggi cambiano ogni giorno. E l'economia greca può essere messa molto peggio di ora, il prossimo 17 giugno. Il governo è a corto di soldi per pagare le sue fatture. Non stiamo parlando solo della polizia, dei vigili del fuoco, dei militari, ma anche degli altri stipendi dei lavoratori statali.

L'accordo prevede che l'austerità della Grecia porti effettivamente a riscuotere le tasse. Una di queste è la tassa di proprietà, che evidentemente quasi nessuno paga. A qualche burocrate è venuta l'idea "brillante" di raccogliere l'imposta aggiungendola alle bollette elettriche. Tuttavia non ha funzionato. Dal Financial Times:

"Il governo aveva sperato di raccogliere tra € 1,7 miliardi - € 2 miliardi, nel quarto trimestre dello scorso anno. Ma è stato affondato da una massiccia manifestazione dei sindacati, guidata dal movimento di disobbedienza civile contro questa 'ingiustizia'. Una sentenza ha dichiarato che era illegale scollegare la fornitura di energia elettrica della popolazione in funzione del mancato pagamento, portando quindi la raccolta ad un valore ancora più basso. Tuttavia, il memorandum d'intesa con il FMI-UE firmato nel marzo di quest'anno, esige che Atene raccolga una serie di tasse arretrate, come ad esempio l'imposta sugli immobili a partire dal 2009 mai incassata. Così sarà interessante vedere come la Troika reagirà a questi recenti sviluppi. Ironia della sorte, la crescita dei mancati pagamenti, hanno portato il PPC stesso (la società elettrica) ad essere a corto di denaro. Il mese scorso ha avuto bisogno di una iniezione di 250 € milioni di liquidità dal governo, in modo tale da evitare un tracollo a livello nazionale. Il PPC ha tempo fino a fine giugno per trovare nuovi fonti di finanziamento. Sembra improbabile che le persone che hanno smesso di pagare le bollette dell'energia l'anno scorso, siano improvvisamente intenzionate a farlo ora. Il sostegno schiacciante verso i partiti contrari ai piani di salvataggio, mentre i finanziamenti UE-FMI si fanno ancora attendere, mettono un punto interrogativo sulla possibile assistenza futura. Ma l'esperienza del PCC ci suggerisce che potremmo davvero muoverci verso una fase del 'dentro o fuori', in quanto i problemi di liquidità iniziano a mordere".

Quindi cerchiamo di mantenere la rotta. Ora il governo è a corto di denaro e la società elettrica non è in grado di raccogliere abbastanza soldi per pagare i suoi conti, perché i greci semplicemente non pagano. Ma con che soldi il governo riuscirà a sovvenzionare la società elettrica?

Il partito che guida diversi sondaggi si chiama Syriza. Qualcuno ha convinto molti greci che il programma di austerità deve essere fermato, ma che l'Europa continuerà il suo finanziamento. Prendiamo queste notizie direttamente dal Wall Street Journal:

"ATENE - Il capo del partito della sinistra radicale della Grecia dice che ci sono poche possibilità che l'Europa tagli i finanziamenti al paese, e se lo farà, la Grecia ripudierà i suoi debiti.

"In un'intervista, Alexis Tsipras, 37 anni, capo della Coalizione della Sinistra Radicale, nota anche come Syriza, avverte che il collasso finanziario in Grecia trascinerebbe verso il basso il resto della zona euro. Invece, dice, che l'Europa dovrebbe prendere in considerazione una politica più orientata alla crescita per arrestare la spirale della recessione che avvolge la Grecia e affrontare ciò che egli chiama una crescente 'crisi umanitaria' del paese.

"'La nostra prima scelta è quella di convincere i nostri partner europei che, è nel loro stesso interesse, che il finanziamento non venga fermato,' ha detto Tsipras giovedì in un'intervista con il Wall Street Journal. 'Se non riusciamo a convincerli, in quanto non vogliamo intraprendere un'azione unilaterale, saremo invece costretti a farlo, in altre parole se taglieranno i nostri fondi, smetteremo di pagare i nostri creditori.'

"Secondo recenti sondaggi, il partito Tsipras è il favorito per vincere con il maggior numero dei voti alle prossime elezioni, migliorando con sorpresa il secondo posto ottenuto nelle inconcludenti votazioni del 6 maggio, che non hanno lasciato ad alcun partito o coalizione in parlamento un numero sufficiente di seggi, in modo tale da poter formare un governo".

Chiamatemi scettico, ma non riesco a vedere come un giovane che non è mai stato ad un tavolo negoziale con uno qualsiasi della Troika (e che a quanto pare non ha mai parlato con un banchiere tedesco), possa pensare di poter tenere in ostaggio l'Europa.

"Tsipras dice che, se arriverà il momento critico, la Grecia potrà gestirlo da sola. Non pagando i suoi debiti, il paese avrà abbastanza denaro per pagare i suoi lavoratori e pensionati. Egli propone inoltre tagli alla spesa per la difesa, un giro di vite sui rifiuti e la corruzione, e la lotta contro l'evasione fiscale fortemente diffusa tra i ricchi."

Mentre questo programma potrebbe essere utile per correre alla presidenza degli Stati Uniti, in qualche modo non vedo come questo possa convincere qualcuno che la Grecia troverà un percorso di pareggio di bilancio. Specialmente quando vuole annullare i programmi di austerità che sono stati concordati, al fine di garantire l'ultimo round di finanziamento.

Una razionale corsa verso gli sportelli bancari

L'intera questione si è aggravata con una corsa agli sportelli delle banche greche. Il FT riferisce che 5€ miliardi hanno lasciato le banche greche, solo nelle ultime due settimane, circa il 3% dei depositi totali rimanenti, dal mio calcolo. Come riscontrò Mervyn King, il governatore della Banca d'Inghilterra, durante la crisi di Northern Rock, "Una volta che una corsa agli sportelli è iniziata, è razionale far girare i pollici".

Maggiore sarà il numero dei cittadini greci che penseranno che la Grecia possa lasciare l'euro, maggiore sarà la probabilità che ritirino i loro soldi dalle banche greche e li inviino all'estero. Tutti in Grecia stanno leggendo della corsa agli sportelli, e la prossima settimana, le file saranno ancora più lunghe. E nel mondo di oggi non c'è bisogno di stare in fila. La corsa agli sportelli può essere fatta interamente dal computer. È sufficiente aprire un conto in un altro paese e trasferire il denaro.

Ciò significa che il denaro stesso, che è necessario alle piccole e grandi imprese è in fuga dal paese. Ci sono pochi investimenti in attrezzature o servizi. Dimenticatevi di ottenere un piccolo prestito per il vostro business. La BCE ha già detto che non può continuare a finanziare le quattro banche greche (è come urlare al fuoco in un teatro affollato!), anche se le banche possono ottenere finanziamenti dalla banca centrale greca, che può a sua volta ottenere i soldi da parte della BCE.

La risorsa primaria necessaria per creare la crescita è la fiducia, di cui la Grecia in questo momento è a corto. E se sei in un altro paese e pensi di investire in Grecia, ha senso aspettare e vedere cosa accadrà. Forse i prezzi delle cose che si desidera acquistare saranno molto più interessanti, se si verificherà un crollo del sistema bancario. Pochi mesi dopo il crollo qualcuno andrà in giro a vendere i beni e i prestiti delle banche, i quali potranno essere in dracme, così i tuoi euro o dollari varranno molto di più. Necessità di credito e rivalutazione monetaria? Tutto ciò odora di opportunità.

Quando collassò l'Argentina, nell'ultimo decennio, quelli che possedevano contanti sono stati in grado di accaparrarsi alcune proprietà con offerte molto buone. Potrei fare un elenco di tali potenziali opportunità, e lo farò. Almeno le spiagge della Grecia non saranno portate via. Mentre sono passati 25 anni da quando sono stato lì l'ultima volta, mi ricordo ancora quanto erano belle. C'è una ragione se il turismo in Grecia ammonta al 20% dell'economia. E non importa quale valuta la   Grecia utilizzerà.

Ho sempre detto che era importante, come l'Europa avrebbe dovuto affrontare la crisi della Grecia, sia rimanendo nell'euro che nel lasciarlo. Se l'Europa cede alle richieste di più soldi senza un vero e proprio piano per un percorso di un bilancio in pareggio, allora si invia un chiaro messaggio agli elettori di Spagna, Portogallo, Italia e Irlanda. L'Irlanda andrà alle urne tra poche settimane. La Spagna ha già, come la Grecia, la disoccupazione al 25%. La frustrazione che la Spagna e gli altri paesi vivono attraverso i loro piani di austerità è molto reale ed in più continua a peggiorare, e la troika questo lo sa.

Questa è la realtà che la Grecia si trova di fronte. Se voteranno per fermare l'austerità, è probabile che l'Europa a quel punto semplicemente non finanzierà più i loro prestiti. Se la Grecia non ha comunque intenzione di pagare, perché continua a pagare e ne sottoscrive continuamente di nuovi? Il pensiero sarà quello del: "Perché dare loro più soldi da spendere, quando non sono all'altezza degli accordi? Questi aspetti non possono essere negoziati con ogni nuovo governo. Ci deve essere una certa continuità."

Ma stare nell'euro non risolve il problema più importante della Grecia. La Grecia ha un grave deficit commerciale. I suoi lavoratori non hanno un livello di produttività come quello del cuore dell'Europa, e le relative retribuzioni devono diminuire. E mentre è facile dire questo nel mondo astratto dell'economia, è difficile farlo nel mondo reale. Qual è il lavoratore greco che pensa che sta ricevendo un 30% in più rispetto ad un lavoratore tedesco? Provate a cercare di vendere questo ad Atene.

Ma questo è il giudizio del mercato. E fino a quando lo squilibrio commerciale non sarà risolto, non vi sarà alcuna soluzione duratura alla crisi greca. Lo squilibrio o sarà risolto da un rapido cambiamento della valuta e con una svalutazione della nuova dracma o con un processo lento e tortuoso che potrebbe provocare più di un decennio di recessione e di lenta crescita, unito ad un alto tasso di disoccupazione cronica.

Le fatiche della Grecia

L'Europa si sta mostrando visibilmente sempre più stanca nel trattare con la Grecia. Proprio come Hank Paulson ha cercato fino alla fine di convincere Dick Fuld nell'accettare, in termini realistici, un salvataggio di Lehman Brothers, in Europa può crescere sempre più la stanchezza di dover aspettare solo un'altra elezione, prima di un'altra crisi greca. E mentre i greci possono essere stanchi dell'austerità, e lo sono, non hanno però ancora realizzato che il resto dell'Europa non può essere disposta a lasciarli vivere come vogliono.

La Grecia non sarà cacciata fuori dall'euro, ma è del tutto possibile ed è anche probabile che il loro finanziamento si esaurirà senza un programma di austerità che continui nel tempo. E questo finirà per spingere gli elettori a chiedere un governo che prometta loro un ritorno alla propria valuta. E loro penseranno ma "Come potrebbe peggiorare?" Ma per un anno o giù di lì loro peggioreranno. Poi le cose andranno meglio. Ma i cambiamenti saranno duri.

Gli alligatori corrono verso gli sportelli bancari

Se e quando la Grecia uscirà dall'euro, la BCE dovrà essere pronta nell'intervenire con massicci finanziamenti verso le banche dei paesi periferici e del rispettivo debito sovrano. Questo oggi non è nel loro statuto, ma quando l'euro sarà totalmente a rischio questo sarà l'unico modo per salvarlo.

E mentre il gioco continua, è difficile ricordare che il progetto originale quando ci si trova nella palude con l'acqua al collo in mezzo agli alligatori. Dopo l'uscita della Grecia, gli "alligatori" si affacceranno immediatamente in Europa e avremo una corsa agli sportelli in Spagna e in Italia. Ci deve essere la creazione di un istituto di livello europeo per assicurare i depositi, al fine di impedire delle corse agli sportelli. Inspiegabilmente, l'Europa non ha l'equivalente di una FDIC, ma se vogliono sopravvivere è meglio che ne creino una.

Inoltre, un uscita della Grecia significa ancora più default e perdite, non solo sul debito pubblico greco, ma anche sul loro debito privato. Lo so, la legge dice che i contratti sono in euro, non in dracme. Ma il governo greco emanerà una legge che dirà che tutto il debito dovuto da parte dei cittadini greci verrà pagato in dracme, o un qualcosa in tal senso. E i cittadini greci devono obbedire alla legge, non è vero?

Le aziende saranno molto preoccupate nel fare affari con i cittadini di un paese che potrebbe lasciare l'euro. Se alla Grecia è permesso di creare un precedente lasciando l'euro, ci devono essere delle regole chiare per la riconciliazione dei contratti.

E ci deve essere uno spiegamento di grandi forze per supportare il debito governativo spagnolo e italiano, per convincere il mercato che la Germania e gli altri paesi dell'Europa centrale stanno facendo sul serio. Stiamo parlando del fatto che saranno necessari migliaia di miliardi di euro, se i tassi di interesse sul debito spagnolo e italiano non saranno tenuti sotto controllo. Questo può significare che la BCE, per un certo periodo di tempo dovrà monetizzare il debito. Oppure possono cambiare le regole e permettere al meccanismo di stabilità europeo (ESM) di funzionare come una banca, che in sostanza consente all'ESM di prendere in prestito dalla BCE una quantità relativamente illimitata di capitale (solo una leva pari a 20 volte € 400 miliardi di euro, che sono un sacco di euro). Questo dovrebbe poter comprare tutto il tempo necessario.

E poi deve gestire il concetto unione fiscale. Come tante persone hanno detto all'inizio dell'esperimento dell'euro, non si può avere una vera unione monetaria senza unione fiscale. Ma questa è una storia per un'altra lettera.

Quindi, cerchiamo di riassumere. La Grecia o continuerà con l'austerità al fine di ottenere più soldi o lascerà l'euro. La seconda opzione è più probabile che ad un certo punto accada, perché prima o poi gli elettori eleggeranno un governo che farà questa scelta. E questo può accadere molto presto.

In questo momento, per esempio, sarebbe molto difficile per la zona euro poter garantire i depositi bancari spagnoli e non garantire i depositi greci. Suppongo che avrebbero potuto costruirne un motivo, ma non penso che questo sarebbe stato visto come la cosa giusta da fare in ambienti rispettabili. E se c'è una corsa alle banche spagnole mentre si attende che la crisi Greca si concretizzi? E allora, che cosa fare? Questa sarà una crisi di nervi.

L'Europa si sta incamminando verso l'idea di abbandonare una completa unione monetaria e lasciare andare alcune nazioni per la loro strada, o sarà costretta a stampare enormi quantità di denaro. Molto probabilmente dovrebbe essere la BCE ad accendere le presse di stampa, oltre ad avere l'opzione di far diventare l'ESM una banca se le cose dovessero realmente mettersi davvero male. Tutto dipenderà da quanto i tedeschi sono disposti a sopportare per mantenere l'euro unito e ciò che pagheranno per far si che questo accada. In questo momento, i sondaggi ci dicono che faranno tutto il necessario, anche se questo non gli piace. Ma se l'inflazione arriverà al 4-5%, a quel punto rifacciamogli di nuovo la domanda.

E so che alcuni di voi stanno pensando, come si può parlare di trilioni? Facile. La Grecia ha impegni con diverse realtà europee (la BCE, la loro porzione di ESM, la BEI, ecc.) per circa € 500 miliardi. A questo si dovrebbero aggiungere le perdite dovute ai contratti tra privati. E poi rendersi conto che la Grecia è piuttosto piccola, rispetto alla Spagna o all'Italia. Sì, lo so, l'Italia e la Spagna non sono la Grecia, ma il mercato obbligazionario sta diventando nervoso. I rendimenti spagnoli, questa settimana ad un certo punto hanno raggiunto il 6,5%. L'euro zona deve impegnarsi a mantenere i tassi di interesse bassi, mentre i paesi periferici lottano per mettere i loro budget sotto controllo. Questo non accadrà durante una notte, né potrà avvenire a buon mercato. Questo può costare migliaia di miliardi all'Europa. Molti più soldi, che chiunque possa pensare.

(Nota: sto pensando che a breve la BCE taglierà i tassi.)

E per il resto del mondo e meglio che sperino che lo facciano quanto prima. Le banche europee sono quasi tre volte più grandi delle banche degli Stati Uniti e finanziano gran parte del commercio mondiale. Un indebolimento del sistema bancario europeo non è un positivo per nessuno. Sì, le banche dei mercati emergenti, le banche private (hedge funds e fondi sovrani), e perfino le banche statunitensi possono intervenire e questo, nel tempo, può fare la differenza. Ma la parola d'ordine è solo "nel tempo." Sono serviti decenni per costruire l'infrastruttura istituzionale per finanziare il commercio mondiale. Non servirebbe nuovamente tutto quel tempo per farlo di nuovo, ma non sarebbe sufficiente solo un anno. Ci potrebbero essere delle interruzioni di notevole importanza.

E per non parlare dei consumatori europei e delle loro importazioni, che soffrirebbero per una prolungata recessione europea. E questo ovviamente inciderebbe sul commercio mondiale e sul PIL globale.

I leader europei hanno dato vita ad un esperimento chiamato euro. Sarà come il mostro di Frankenstein che gli si rivolterà contro? Hanno sfidato l'ordine naturale dell'Europa o addomesticato la bestia che si è infuriata per migliaia di anni? Hanno creato un qualcosa che l'umanità ardentemente non avrebbe desiderato, e soffrono per la loro arroganza?

O l'Euro diventerà un Ercole, in grado di eseguire prodezze stupefacenti per il bene comune? Siamo al momento cruciale dell'esperimento, quando i risultati non sono ancora ben chiari, ma tutti possono vedere che non dovremo aspettare ancora molto a lungo per capire cosa succederà.

Buona settimana a tutti.

Il tuo analista che è felice di poter vivere questo periodo della vita

John Mauldin
John@FrontLineThoughts.com

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John Mauldin - www.johnmauldin.com - è un esperto finanziario, autore di best-seller, tra cui l'ultimo Endgame. Ogni settimana, oltre 1 milione di lettori scelgono Mauldin per la sua visione su Wall Street, il mercato globale e la storia economica.  La newsletter “Thoughts from the Frontline” fornisce agli investitori in modo gratuito, informazioni imparziali e di orientamento. La traduzione italiana è curata da Horo Capital e disponibile su www.scenarifinanziari.it 

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